23 Giugno 2018

La settimana finanziaria

di Mediobanca S.p.A.

IL PUNTO DELLA SETTIMANA: il ciclo economico si conferma solido nonostante una minor sincronizzazione

Gli indicatori economici globali sono coerenti con un’espansione economica stabile rispetto all’anno scorso, a fronte di un modesto aumento delle pressioni inflattive
Allo stesso tempo, si è ridotto il tasso di sincronizzazione dei cicli economici delle diverse economie
In questo contesto, il rischio più immediato è una possibile escalation delle tensioni legate alla politica protezionistica statunitense

Gli indicatori anticipatori PMI globali e, in particolare, quelli manifatturieri sono diminuiti da inizio anno, pur restando coerenti con un rimbalzo della crescita in T2 ed una crescita solida nei prossimi mesi. Gli indicatori mostrano, inoltre, che si è ridotto il grado di sincronizzazione dei cicli economici, ad esempio mentre gli Stati Uniti vedono una crescita vivace del PMI manifatturiero spinto al rialzo dall’aumento del prezzo del petrolio (con effetti positivi sulla produzione di shale-oil) e dagli sgravi fiscali concessi alle imprese, l’Area Euro sembra aver superato il punto di svolta del proprio ciclo economico (Fig.1), con imprese manifatturiere che riportano limiti di capacità produttiva e si dichiarano meno ottimiste sulle prospettive future anticipando le ripercussioni delle politiche protezionistiche di Trump. Ricordiamo che a fine 2017 l’economia mondiale presentava una crescita diffusa e sincronizzata tra le diverse aree geografiche, guidata da politiche monetarie sincronicamente accomodanti in tutti i paesi e dalla ripresa del commercio internazionale, che durante l’anno era tornato a crescere lasciandosi alle spalle i livelli depressi del 2016. Ora invece questi due driver si stanno indebolendo: la normalizzazione della politica monetaria prosegue a ritmi diversi (la Fed si sta muovendo gradualmente verso una politica monetaria neutrale, mentre la BCE manterrà tassi bassi per almeno un altro anno) e il commercio internazionale, sotto la minaccia di un inasprimento della guerra dei dazi, ha perso slancio (Fig.2).Per meglio analizzare la fase del ciclo economico di ogni singolo paese, partendo dai dati economici e dalle indagini congiunturali, abbiamo costruito un nostro indicatore proprietario (Figg. 3-4) che sintetizza per ogni area geografica le condizioni inflattive (asse delle ordinate) e lo stadio della crescita economica (asse ordinate). La metodologia analoga per tutti i paesi ci permette di meglio confrontare i risultati. Questa analisi conferma quanto emerge dalla lettura degli indici PMI: l’economia mondiale rimane in una fase di espansione, la crescita è solida (su livelli simili a quelli dl 2017), a fronte di un modesto aumento delle pressioni inflattive (Fig.3). La solidità della crescita è diffusa sia tra le economie dei paesi avanzati sia dei paesi emergenti. Stati Uniti e Area Euro si stanno, però, muovendo in due direzioni opposte. L’Area Euro ha mostrato una progressiva riduzione del momentum economico, riflettendo sia una decelerazione rispetto agli elevati ritmi di crescita osservati alla fine del 2017 sia fattori di natura temporanea. Il nostro indicatore proprietario mostra che questo rallentamento è stato diffuso tre paesi dell’Area e piuttosto marcato in Germania, Francia e Spagna, più moderato in Italia e assente in Olanda. Invece, sull’altra sponda dell’Atlantico, le prospettive per l’attività economica statunitense restano robuste e sono migliorate rispetto all’anno scorso. In questo contesto, a preoccupare è ora l’istaurarsi di una spirale negativa derivante dall’inasprimento della guerra dei dazi. Fino ad oggi, gli effetti economici delle minacce (concretizzatesi in parte) hanno colpito il ciclo economico solamente attraverso un indebolimento della fiducia degli operatori economici. Qualora l’imposizione di dazi dovesse divenire più importante si tradurrebbe in un’ulteriore contrazione del commercio internazionale e di crescita economica più debole per tutti i paesi coinvolti.

LA SETTIMANA TRASCORSA

EUROPA: migliora il settore dei servizi nell’Area Euro

La stima preliminare dell’indice di fiducia dei consumatori dell’Area Euro ha corretto a giugno oltre le attese, scendendo a -0,5 da 0,2, il minimo da ottobre 2017. La stima preliminare dell’indice PMI dell’Area Euro per il mese di giugno conferma che il rallentamento registrato sino ad ora nei mesi del 2018 non è l’inizio di un indebolimento più grave e che il PIL resterà a livelli solidi nella seconda parte dell’anno. L’indice composito è salito a 54,8 a giugno dal precedente 54.1.Il miglioramento ha riflesso interamente un aumento dell’indice PMI dei servizi, mentre la componente manifatturiera è diminuita a fronte di una domanda più debole e maggior timori delle imprese per la situazione del commercio internazionale e il contesto politico europeo. Segnali positivi sono arrivati anche dalla scomposizione per paesi. Le stime preliminari degli indici PMI per Francia e Germania hanno riportato un moderato miglioramento, guidati dalla componente dei servizi. L’indice PMI composito tedesco ha raggiunto il massimo a due mesi a 54,2 (consenso: 55,0, precedente: 53,4). Migliora anche il PMI dei servizi che sale al massimo a tre mesi a 53,9 (consenso:52,2; precedente: 52,1). Invece la componente manifatturiera continua a peggiorare e tocca il minimo di 18 mesi a 55,9 (consenso:56,3, valore precedente 56,9). In Francia, l’indice composito sale al massimo a due mesi a 55,6 (consenso:54,2, valore precedente: 54,2), con i servizi anche al massimo di due mesi a 56,4 contro le aspettative per il 54,3 e il precedente 54,3. Tuttavia, la componente manifatturiera si è indebolita ulteriormente al minimo di 16 mesi a 53,1 (consenso: 53,9, il precedente 54,4). Contestualmente, l’indice INSEE per le imprese manifatturiere è cresciuto a giugno a 110 grazie a una decisa ripresa degli ordini, con il livello di maggio rivisto al rialzo di un punto da 109. In media trimestrale il livello della fiducia nel manifatturiero si è parzialmente deteriorato in T2, ma rimane comunque sui massimi dal 2001. In UK la Camera di Commercio Britannica ha dichiarato che prevede una crescita per l’economia britannica all’1,3% per il 2018, che rappresenterà la performance più debole dopo la crisi finanziaria del 2009. Il gruppo ha tagliato la stima dall’1,4% e ha anche declassato la sua previsione per il 2019 dall’1,5% all’1,4%. Alla base di questa revisione ci sono prospettive più deboli per gli investimenti e per gli scambi delle imprese di consumo a causa dei timori inerenti la Brexit e del futuro aumento dei tassi di interesse, che dovrebbe avvenire nella seconda parte del 2018.

USA: nuove minacce di dazi dall’amministrazione statunitense

L’indice manifatturiero della Fed di Philadelphia Fed è scivolato, a giugno, a 19,9 (consenso: 28,4; lettura precedente 34,4), guidato dal calo dell’indice dei nuovi ordini, sceso a 17,9 rispetto a 40,6 di maggio. L’indice dei prezzi delle abitazioni FHFA è cresciuto ad aprile dello 0,1% m/m (pari a + 6,4% a/a). Le vendite di case esistenti a maggio sono diminuite marginalmente a 5,43 mln di unità annualizzata, da 5,45 mln (rivisto da 5,42 mln). Le vendite sono diminuite di -0,6% m/m nel segmento delle unità monofamiliari, mentre sono aumentate di 1,6% m/m nel segmento più piccolo e volatile delle unità multi-familiari. La stabilità delle vendite da inizio anno è in gran parte dovuta alla scarsità di case disponibili; le scorte a maggio sono pari a 4,1 mesi, poco sopra la media di 3,7 mesi da inizio anno. La guerra dei dazi si scalda ulteriormente. La settimana è stata importante per gli sviluppi delle tensioni sul governo internazionale. Il presidente Trump ha detto che se la Cina attuerà nuovi dazi per 50 mld di dollari di importazioni dagli USA, come annunciato venerdì, gli Stati Uniti imporranno ulteriori dazi del 10% su 200 mld di importazioni dalla Cina e se ci saranno altre reazioni dalla Cina il passo successivo saranno dazi su altri 200 mld, per un totale di 450 mld di dollari. Per ora Trump ha richiesto all’ufficio dell’US Trade Representative di definire i beni che sarebbero soggetti a dazi su un totale di 200 mld di dollari. Difficilmente la nuova lista di prodotti potrà evitare di includere beni di consumo, come invece era stato il caso per quelli inclusi nella lista soggetta ai dazi che entreranno in vigore nelle prossime settimane. La strategia aggressiva dell’amministrazione sembra voler portare la Cina a restare senza munizioni in questa guerra dei dazi. Infatti, le importazioni americane dalla Cina sono pari a circa 500 mld di dollari annui, mentre quelle cinesi dagli USA sono circa 130 mld di dollari. Ora sembra più probabile la ripresa dei colloqui tra i due paesi: Bloomberg ha riferito che lo staff del NEC ha contattato ex funzionari del governo degli Stati Uniti e esperti cinesi per valutare la possibilità di colloqui livello nelle prossime due settimane.

ASIA: aumenta il disavanzo commerciale in Giappone e resta bassa l’inflazione

A maggio, il Giappone ha registrato un disavanzo commerciale maggiore del previsto a 578,3 miliardi di yen (consenso: deficit di 235,0 miliardi di yen, valore precedente: 624,6 miliardi di surplus). La principale sorpresa è arrivata dalle importazioni, aumentate del 14,0% a/a (consenso dell’8,2% a/a). Le esportazioni, invece, sono cresciute dell’8,1% (consenso: 7,5% a/a), guidate da automobili, attrezzature per la produzione di semiconduttori e ricambi di auto. In termini destagionalizzati, le importazioni sono aumentate del 10,6% m/m, mentre le esportazioni sono diminuite dell’1,0%. Gli indici di scambio reale della BoJ hanno mostrato un calo delle esportazioni del 3,8% m/m e le importazioni sono aumentate del 7,6%. Di tono misto il morale delle imprese giapponesi nel mese di giugno, con il comparto manifatturiero che vede un indice in rialzo a +26, dal +22 di maggio, e il settore non manifatturiero che sempre in giugno registra un calo a +35 dal precedente +39. La stima preliminare del PMI manifatturiero a giugno è salita a 53,1 da 52,8 di maggio. Produzione, scorte e occupazione sono in accelerazione, ma gli ordini, gli ordini all’export e i tempi di consegna sono diminuiti, segnalando mancanza di spinte solide per la parte centrale dell’anno. Resta, inoltre, sottotono l’inflazione in maggio, evidenziando ancora una volta quanta distanza resti dal target del 2% della BoJ, nonostante oltre cinque anni di massiccio stimolo monetario. L’indice CPI core è cresciuto dello 0.7% a/a, come in aprile, in linea con le attese. Escludendo anche la componente energia, la crescita dei prezzi risulta appena dello 0.3%.

PERFORMANCE DEI MERCATI

MERCATI AZIONARI

Perfomance negativa per i principali mercati azioanri penalizzati dai timori relativi all’aggravarsi della guerra dei dazi tra Stati Uniti e Cina con continue contromisure annunciate dalle entrambe le parti. Se la performance negativa è stata piuttosto diffusa, si è poi declinata in maniera selettiva sui titoli delle aziende maggiormente impattate dalle restrizioni americane e dalle ovvie ritorsioni messe in atto dalle altre Nazioni nei confronti dei beni provenienti dagli Sati Uniti. I listini europei sono stati, quindi, penalizzati non solo dall’l’intensificarsi del rischio politico in Germania (derivante dallo scontro interno al governo tedesco sul tema migranti) e in Italia, ma pagano anche le ripercussioni delle tensioni sui dazi commerciali, che hanno portato in Daimler a lanciare un profit warning sugli utili 2018. L’introduzione di dazi alle importazioni in Cina di auto provenienti dagli Stati Uniti andrebbe a incidere sulle vendite di modelli sportivi a marchio Mercedes, prodotti negli USA, e che presentano una più alta marginalità. I mercati asiatici risentono anch’essi della guerra dei dazi che a metà settimana hanno riportato la peggior performance giornaliera degli ultimi tre mesi. In Asia, debole sia il mercato cinesia sia il Nikkei. I mercarti emergenti continuano a soffrire la forza del dollaro.

VIEW STRATEGICA

I fondamentali macroeconomici sono solidi. Le Banche Centrali sono impegnate a rimuovere in modo graduale gli stimoli monetari. La crescita moderata degli utili e l’assenza di ampie correzioni dei multipli dovrebbero restare favorevoli. Suggeriamo un sovrappeso degli strumenti più sensibili alla crescita. Restiamo positivi sul comporta azionario.

MERCATI DEI TITOLI DI STATO

Le preoccupazioni su una potenziale guerra commerciale hanno pesato sui titoli governativi dei paesi core spingendone i rendimenti al ribasso, in un ambiente di avversione al rischio e offuscando l’importanza del secondo round di meeting delle banche centrali di giugno. La Bank of England ha mantenuto il costo del denaro invariato a 0,50%, come atteso, ma con un voto di 6-3 invece del previsto 7-2. Inoltre, ha segnalato che inizierà a ridurre gradualmente il suo portafoglio di titoli quando i tassi ufficiali saranno a 1,5%, Oltre a McCafferty (che cesserà di far parte del MPC il 31 agosto, dopo la prossima riunione) e Saunders, questa volta ha votato a favore di un rialzodel costo del denaro anche il capo economista Andrew Haldane. I mercati prezzano una probabilità al 70% di un rialzo ad agosto. Contestualmente la Banca Nazionale Svizzera ha lascito i tassi invariati reiterando l’impegno ad intervenire sul mercato dei cambi qualora fosse necessario. La Banca di Norvegia ha modificato la forward guidance indicando come possibile un prossimo rialzo a Settembre. Lato BCE, dal Forum di Sintra sono venute poche novità: sono state confermate le linee guida espresse la scorsa settimana con Draghi che si è però voluto soffermare sul percorso dei tassi che sarà ampiamente prevedibile dal mercato sia in termini di timing che di aggiustamenti di politica monetaria una volta iniziato il percorso di rialzi. ll mercato governativo italiano si conferma ancora vulnerabile e sensibile alle notizie politiche: le vendite sui BTP sono avvenute dopo le nomine di Bagnai a presidente della Commissione Finanze e Borghi a presidente Commissione Bilancio. Nonostante le nuove rassicurazioni date dal ministro Tria circa l’impregno dell’Italia a voler rimanere all’interno dell’Euro, sembra emergere qualche contrasto tra le continue dichiarazioni pro-Europa del ministro delle finanze e alcune scelte del governo. A pesare sull’allargamento dello spread anche I dubbi del partito tedesco di coalizione CSU circa il futuro ruolo dell’ESM come garante di ultima istanza delle banche europee.

VIEW STRATEGICA

Ci aspettiamo una maggior pressione al rialzo sui tassi di interesse globali. Da un lato la Fed continuerà con una stretta monetaria graduale, dall’altro il QE su scala globale dovrebbe toccare i livelli massimi durante il 2018: gli acquisti di titoli da parte della BoJ e della BCE compenseranno in parte la stretta monetaria della Fed e continueranno a pesare sul term premium globale. Queste dinamiche dovrebbero limitare, ma non escludere, l’ascesa dei tassi di interesse a lungo termine. Inoltre negli Stati Uniti la riforma fiscale aumenterà il deficit US, causando un aumento del segmento a lungo termine della struttura a termine.

TASSI DI CAMBIO

Il dollaro si è apprezzato nella prima parte della settimana in seguito agli annunci/minacce di nuovi dazi nei confronti della Cina, per poi veder calmierato questo movimento vero la fine della settimana quando una soluzione diplomatica è sembrata più probabile.La sterlina si è apprezzata sia contro dollaro sia contro euro, dopo la riunione della BoE, che ha reso più probabile un rialzo dei tassi di interesse entro la fine del 2018. Sotto pressione le valute dei paesi emergenti, che sarebbero chiaramente i primi a soffrire di un eventuale rallentamento e diminuzione degli scambi di merci internazionali a causa di nuove restrizioni commerciali.

VIEW STRATEGICA

Riteniamo che l’evoluzione della politica fiscale negli Stati Uniti e la rimodulazione delle attese future da parte della Fed guideranno il tasso euro-dollaro fino alla fine dell’anno.

MATERIE PRIME

I produttori OPEC e non-OPEC si riuniscono a Vienna nel fine settimana per ridiscutere l’accordo sul taglio della produzione. Il ministro russo dell’Energia, Novak, ha detto che i produttori potrebbero prendere in considerazione un aumento della produzione fino a 1,5 Mb pd. La modifica si applicherà solo per il terzo trimestre prima di una nuova valutazione a settembre

VIEW STRATEGICA

Ciclo economico solido e tensioni politiche nei paesi produttori suggeriscono un ulteriore consolidamento del recente trend positivo per il prezzo del petrolio.

LA PROSSIMA SETTIMANA: quali dati?

Europa: nell’Area Euro l’attenzione sarà rivolta alle indagini di fiducia economica e sulle stime di inflazione di giugno.
Stati Uniti: numerosi dati in uscita in settimana (La fiducia dei consumatori a giugno, vendite di case nuove, gli ordini di beni durevoli al netto dei trasporti, la spesa e il reddito personali di maggio) che non dovrebbero modificare il quadro di crescita solida in T2
Asia: indice di fiducia dei consumatori in Giappone

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